2021年8月11日，人民银行发布《中国人民银行公告〔2021〕第11号》（以下简称《公告》），决定试点取消非金融企业债务融资工具发行环节信用评级的要求。

信用评级是债券市场的重要基础性制度安排，关系到资本市场健康发展大局。中国银行间市场交易商协会相关负责人指出，近年来，我国信用评级行业取得较快发展，但也存在评级虚高、区分度不足等问题。2008年全球金融危机以来，降低外部评级依赖成为国际共识。

一位商业银行风险管理部门的工作人员对《中国经营报》记者坦言，信用评级向市场传递了评级对象的信用质量好坏和变化的信号，能够缓解发行人、投资者和监管层之间的信息不对称，提高了投融资效率，方便了金融监管。但如果信用评级质量不好，就会向市场传递错误的信号，不仅会导致投融资缺乏效率，而且会影响金融体系的稳定。

在光大证券分析师张旭看来，取消非金融企业债务融资工具发行环节信用评级要求是具有里程碑意义的一步，但政策的见效很可能不是一蹴而就的。

进一步降低外部评级依赖

8月13日，中国银行间市场交易商协会发布了《关于取消非金融企业债务融资工具信用评级要求有关事项的通知》，在试点期间，取消强制评级要求，进一步降低评级依赖，将企业评级选择权完全交予市场决定。

值得一提的是，《公告》并不是强制不使用外部评级，而是将使用外部评级的自主性交予市场主体。而且，投资者在进行内部评级时，也是可以将外评结果作为输入变量予以考虑的。

对于发行人而言，发行环节中强制性的评级要求变为了非强制性的，具有提升发行效率、节省评级费用的作用，这也是金融系统向实体企业让利的一个体现。对于投资者而言，随着无评级债券占比的提高，内评体系的价值会更为凸显，显然目前是金融机构充实内评力量的有利窗口。张旭认为，内评力量的壮大会降低外评的垄断性和影响力，对于缓解评级虚高和峭壁效应有正面的作用。

关于评级虚高的现状，在张旭看来，当投资者迷信外部评级时，就很难对其结果形成科学的评价，也不易在评级市场发挥出声誉机制的约束作用，此时评级结果虚高便不足为奇了。

值得注意的是，外部评级结果下调的信息会瞬间传遍整个市场，这容易在投资者间形成共振。在张旭看来，大量投资者同时卖出的结果是二级市场收益率和一级市场发行利率的快速上行以及发行人资金可得性的快速下降。这便是信用评级调整的峭壁效应。

历史经验显示，峭壁效应既有可能引发新一轮的“评级下调→利率上行及资金可得性下降”，也有可能传染至其余发债企业乃至整个信用债市场。

张旭认为，当投资者和监管制度以外部评级结果为投资、风控的阈值时，也容易引发峭壁效应。例如，《保险资金投资债券暂行办法》要求保险资金投资的非金融企业（公司）债券，需具有国内信用评级机构评定的AA级或者相当于AA级以上的长期信用级别。因此，一旦外部评级被下调至AA级以下，全市场中的保险资金便都要对相应债券进行处置。

行业改革需循序渐进

债券市场是中国资本市场重要的组成部分。伴随着信用债市场的发展成熟，我国信用评级市场也逐渐发展壮大。与此同时，自2014年以来我国债券市场违约事件不断增加，信用评级机构能否起到预警作用也开始逐渐受到市场关注。

国金证券分析师蔡浩认为，尽管我国评级机构多数将发债企业的长期主体信用等级划分为三等九级，但实际上评级多集中在AA级至AAA级的高等级。我国监管部门多将评级结果作为债券发行、投资和质押的“准入门槛”，增加了发行人提高债项和主体评级的动机。

例如，在发行方面，上海证券交易所和深圳证券交易所均要求竞价交易的公司债券上市时要满足AA级及以上评级条件，否则只能采取报价、询价和协议交易方式，且交易期内发生评级下调到不足AA级的不再能够通过竞价方式交易。

另外，在质押方面，上海清算所信用债券的回购入库标准要求债项和主体评级均达到AA级（含）以上 ；中国证券登记结算有限公司信用债券的回购入库标准要求主体评级达到AA级（含）及以上，债项评级达到AAA级。

事实上，在当前防范化解重大金融风险的要求和背景下，债券市场信用评级行业的改革，正循序渐进而来。2021年2月26日，证监会发布了《公司债券发行与交易管理办法》，取消公开发行公司债券信用评级的强制性规定；3月26日，交易商协会发布了《关于实施债务融资工具取消强制评级有关安排的通知》，发行环节取消债项评级强制披露，仅保留企业主体评级披露要求；8月6日，人民银行会同国家发展改革委、财政部、银保监会、证监会联合发布了《关于促进债券市场信用评级行业健康发展的通知》，明确提出未来将降低监管对外部评级的依赖，将评级需求的主导权交还市场。

前述中国银行间市场交易商协会相关负责人认为，相关举措提升了市场主体评级选择的自主性，进一步推动了评级公司理性展业。交易商协会根据《公告》取消债务融资工具强制评级要求，将进一步提升市场主体使用外部评级的自主性，推动信用评级行业市场化改革。

蔡浩认为，如果未来监管能逐步降低对外部评级的要求，则机构的择券范围将扩大，能够降低评级机构追求虚高评级的动力，提高投资机构在评级需求上的主动权，未来我国可能逐渐形成以“外部评级+内部评级+第三方评级”共同结合的评级参考体系，提高评级的真实性和有效性。

张旭认为，在评级要求取消后，必然还有市场主体逐步接受、转变认知惯性的过程。也许初期只有很少数优质企业会不进行评级，但随着市场接受程度的提高，必然会有越来越多的发行人加入此列。